硅谷银行破产引发流动性紧张，推动国际油价下跌，但跌幅或相对有限。

　　3月中旬，布伦特国际油价连续三日从高点下跌近10%，刷新了2023年前三个月的低点。油价缘何暴跌?目前看，主要是受硅谷银行破产的影响。短期内，市场恐慌情绪收紧流动性不利国际油价;中期看，美联储或放缓加息步伐，减弱金融侧压力。

　　期限错配和利率倒挂

　　硅谷银行在全美银行中排在前20名，因起源于硅谷而得名。该行与风投机构合作相对较多，主要同风险程度较高的初创公司开展业务往来。2020年疫情后，美联储采取了极度宽松的货币政策，市场流动性充足，各类初创企业融资渠道畅通，企业选择将资金存入硅谷银行，使该行的存款有了较快增长。但这也为日后的暴雷埋下了伏笔。总体来看，期限错配和利率倒挂是导致硅谷银行亏损破产的根本原因。

　　期限错配。由于利率水平较低，该行选择将相关的资产配置到长久期的美债和MBS(住房抵押债券)上以获得相对收益。但2022年后，美联储快速加息，利率环境发生改变，不少公司融资困难，不得不靠存款维持经营。资金大量流出，使得该行流动性水平下降，但由于资产端多数是长久期的资产，难以及时出售以补充流动性。

　　利率倒挂。在美联储的快速加息下，3月初，美国隔夜逆回购利率已经升至4.55%，远高于银行存款利率，大量资金因此转移到以隔夜逆回购为主要投资工具的货币基金。同时，硅谷银行支付存款需要的利率高于此前购买的长期债券利率，短期拆解成本的大幅上行给其经营带来了极大压力。

　　为收回流动性，硅谷银行出售了约210亿美元的资产，并产生了税后18亿美元的亏损，同时宣布将进行新一轮筹资，本意是为了改善自身流动性及资产负债状况。但市场担心该行的借短买长策略在高利率环境下无法持续，亏损可能继续增多。同时，由于很多科技公司的存款并不受存款保险制度保护，最终引发市场恐慌，监管机构不得不选择关闭硅谷银行。

　　引发系统性风险的概率较小

　　硅谷银行破产后恐慌指数攀升20%，大量储户排队取款以规避风险，市场流动性压力骤增。由于美国执行零存款准备金制度，多数银行面临类似的压力，不得不采取出售持有的长期债券、商品头寸等方式回收资金。商业银行主动被动的缩表行为，使短期流动性趋紧，缩减了原油市场投机资金，加大了油价下行的压力和振幅。

　　总体看，硅谷银行破产引发的系统性风险概率较低。与2008年雷曼兄弟暴雷时刻对比，硅谷银行事件无论是体量还是性质都偏乐观。雷曼兄弟是全美第四大投行，通过资产证券化实现了较高杠杆率。而硅谷银行属于商业银行，主要业务是存款和债券投资，对金融市场的传染力较小。同时，硅谷银行主要是挤兑造成的，而不是像雷曼兄弟的资产端暴雷，其持有的美债并没有出现兑付问题。因此，相比之下，该行破产对金融市场的影响程度尚在可控范围内。

　　从数据来看，目前美联储隔夜逆回购工具资金量仍然较多，反映全球银行体系信贷压力的FRA-OIS利差并未出现大幅上升，显示当前整体流动性尚较充裕。此外，美国大行具有更强的吸储能力，可以通过SRF等工具向美联储贴现窗口借钱(硅谷银行为地区性银行，无法使用美联储贴现窗口进行紧急融资)，因此出现流动性风险的概率不高。美联储表示，将通过建立新的银行定期融资计划(BTFP)提供融资，以美国国债、机构债务和抵押贷款支持证券以及其他合格资产作为抵押品，向银行、储蓄协会、信用合作社和其他合格的存款机构提供最长为一年的贷款。这些资产将按票面价值进行估价。BTFP将成为高质量证券的额外流动性来源。经美财长批准，财政部将从外汇稳定基金中拨款250亿美元，作为BTFP的后盾。在政策的兜底下，更能防范流动性危机的加剧和蔓延。

　　油价下跌空间有限

　　去年12月中旬至今年3月初，布伦特管理基金多头持续增仓，从18.1万手累计增仓14万手达到32万手，增幅达到80%。同期，空头累计减仓7万手，降幅接近72%，多空比从2升高至14.5。当前的流动性紧张，使得部分投机资金平仓离场，油价下跌至此前多头建仓成本，激发了多头踩踏，加剧了技术性下跌行情，演变成了下行趋势。

　　硅谷银行所面临的期限错配和利率倒挂问题并非个例。据统计，美国有16家银行陷入类似困境。如果美联储继续鹰派加息，就会提高引发流动性风险的概率。因此，3月，美联储以符合市场预期的加息25BP表明中性态度，市场也预期加息已进入尾声。据美联储观察，预计美联储5月维持利率不变的概率大幅上升至64.7%，加息25BP概率为35.3%;到6月维持利率不变的概率为52.1%，降息25个基点的概率为27.8%。2年期国债收益率下行明显，也反映债市预期美联储货币政策将有所缓和。加息放缓甚至停止，将逐渐削减原油市场后期面临的金融侧压力。

　　从原油基本面来看，需求稳步回升，供应仍偏紧张，供需紧平衡下市场下行空间有限。需求方面，中国防疫政策调整后经济复苏带来原油需求增长，主要城市驾车出行势头良好，航空出行快速恢复，3月春耕、基建启动，需求复苏明显。预计在经济增长的带动下，今年中国原油消费量增长超6%，创历史新高。美国寒潮过境后，需求已逐步回归到往年同期。随着气温进一步回暖，预计迎来季节性增长，全年需求增量达到170万桶/日以上。供应方面，OPEC+减产保价意愿强烈，俄油2月成品油禁运实施后出口量小幅下滑，叠加美国页岩油增产困难，供应总量相对稳定，全年供应增长约100万桶/日。一季度，全球原油商业库存虽有小幅增长，但二季度需求回暖后将再度回归降库阶段，全年商业库存仍总体在低位徘徊，基本面总体供需紧平衡。

　　总体而言，虽然硅谷银行破产抽紧流动性使国际油价加速下挫，但中期或改变美联储加息路径。在基本面仍具支撑的背景下，国际油价下跌空间有限。随着基本面的逐渐向好，对下半年市场仍持乐观态度。

　　本文作者单位分别为中国航空油料集团有限公司、中国石油规划总院

　　责任编辑：郑 丹